原船驶往：高善文安信策略会演讲
入席抬头看的宾客，你好！极高兴在滚烫的6月有机会跟每人相聚在斑斓的南海之滨一齐议论2016年柴纳经济学的和本钱商业界的若干热点成绩。我其时想与每人协同分享到一种声明三个小眼面本题的判定。每一成绩是房地契商业界。，每一成绩是生产性能过剩。，另每一是符号将存入银行。。
房地契商业界
敝意识，自当长年累月终方式末期的，柴纳的房地契商业界，从量价角度看，商业界行情极非常。，非常年终的少数，预料，包含敝的，从安排的角度，设想柴纳一线城市的房价急剧下跌，为了二线和三线城市也呈现了极遍及的的下跌，更在二线城市，直到当年六月，房地契PRIC，这无疑是非常出乎商业界期待的。但在濒到来的工夫点，敝想和你们议论的最初件事是匍匐生根的看一眼为什么非常的做。，从对这一期望的反省到站的敝能腰槽那普通性的收场白和启发？敝到一种声明后半时和更长若干工夫房地契商业界的走向和对经济学的的星力应当抱有多少的判定？
上来使焦虑着的使适应房地契成绩的小型议论会，房地契邀请年长的专家曾筹集视点，他说房地契商业界的下跌与房地契商业界掌握不成分的的碰。，他的根本视点是，设想反使腐烂领到代理人，什么时候在接决议并宣布的一节工夫内，这种行动会星力有规律的的A，必不成少的事物重读的是，他将有为设计情节地地增进自船上卸下供应。，与敬意内阁官员不成分的碰的房地契商，因可以不放心的缘故，它还将有系统地减轻新住房的启动。，这领到钝态但使有生机的库存清算神速移动。，这将放慢本土房地契商业界的盘活。，这种使有生机辨析是经过住处PRI的走得快增长来形式的。，房地契商业界的买卖量在神速使飞起。。这符合情理吗？其实，没大人物对互插成绩举行系统的成就。。前一节工夫，敝向前移这些互插的能阐明问题的，面向地梳理它们。，敝可以看出濒到来的以为在一种程度线上是立刻的。，让敝和每人分享若干使焦虑着的使适应这些小眼面的简略信息。。
率先，敝把柴纳的二线城市。，把柴纳二线城市掉进两组，执政的一组是首席低级地面行政官或一位极要紧的低级地面行政官。，另一组城市并缺勤为了大的振动。。
在这一表格中，敝简略地梳理了敬意内阁官员的根本使适应。，从濒到来的角度看，敝可以把柴纳的二线城市分为两个城市。，绝对地城市是每一要紧的行政官员。，另每一绝对地组是，它缺勤受到这些事情的星力。。敝以为，反使腐烂是行政机关的任一清廉之举。，反使腐烂对敬意的责骂从敬意城市信息分类的角度本身去看应当具有若干随意，在敝吃光了非常的的绝对地先前，让敝先绝对地一下这两组房价的表示。。在这张图上，敝在2014年1月切了一刀，是因2014年1月是新一届行政机关到职，同时鼎力度反腐，敝信息怎地计算的呢？去形式对照这两组城市房价的差，譬如官员被拿上马的一组城市和缺勤被拿上马的城市，当初敝设定它的房价是100，坏了的是0。，敝便笺2014年1月在敝的范本排序外面。，其实，工夫更长。，敝关怀的数个城市，这是官员被拿决议并宣布的，敝关怀的都市集聚是阿谁行政首长的城市。，到一种声明这群城市来说，房价曾经很慢了很长一节工夫。，绝对来说，它的房价越来越低。，其房价下跌缓行，系统性和做作的。。又在敝唯一的成就过的事情先前，敝便笺敝使承受压力成就的濒到来的范本组绝对就它城市的房价呈现了系统性的使有生机，设想敝用若干倚靠的总数对象来表达濒到来的坐果，它意味多种多样的的东西。，设想敝系统成就这两个群体的房地契价钱下跌，2014年1月方式末期的敝所使承受压力成就的官员出了成绩的濒到来的范本组，城市房价确凿比范本组增长快得多。，这是对这种景象的遵守。，从景象遵守，濒到来的坐果应当被便笺。。缘故安在？能有环绕缘故。，在经济学的上，它能是敝关怀的范本组，和它的，没有活力的一种能性是敝成就的范本组它们的房地契商业界干练的人二指了更彻底的去存货，阅历了更深化的校正，哪种缘故是对的呢？
敝率先沿着房地契商业界本身去看成绩，与房地契商业界数个绝对应的是价钱差的表示，换句话来讲在2014年1月先发制人残忍的就这两个范本组房地契商业界贩卖的使适应它的残忍的多样化根本上是在0在附近的，又在2014年1月敝使承受压力成就的濒到来的范本组房地契贩卖开快车呈现了系统性的放慢，当它的贩卖发展差空投回落的时分，根本上回落在空投，但它使飞起的时分它使飞起的眼界是相异的，濒到来的与2014年先发制人的使适应具有极大的多样化。从买卖量和买卖价钱的角度都阐明敝所使承受压力成就的范本组它们房地契商业界的表示确凿呈现了系统性的改动，濒到来的改动的缘故是什么呢？敝率先本身去看新投产的使适应，在敝所成就的时点先发制人，现实的敝所使承受压力成就的濒到来的范本组它们新投产的开快车系统性的还要快若干，敝使承受压力所成就的濒到来的范本组这些城市房地契的新投产总体来讲系统性的还要更快若干，至多从来缺勤慢于阿谁范本组，因而濒到来的开快车差是0前述事项，在随后方式两年的工夫，6-8个使驻扎的工夫外面敝使承受压力所成就的濒到来的范本组绝对就它的房地契商业界新投产呈现了更大的下滑，绝对形式对照范本组就敝所成就的濒到来的范本组它的房地契商业界新投产呈现了更大的下滑，可是这二者经过的差距在2014年1月方式末期的方式两年都在0以下，是每一绝对地聪明的的消极性，泄漏濒到来的城市房地契新投产极低，绝对就，房地契商业界的出租更为彻底。。
从自船上卸下征用的角度，相似的使适应也在。，设想敝绝对地两个范本组在2最初使驻扎的分水岭，敝能便笺的使适应是敝所成就的濒到来的范本组自船上卸下交易行为面积下滑眼界也明显的更大若干，这些使适应在很大程度线上曾经佐证了敝当初的每一假说，是每一城市官员因使腐烂而被监禁。，在来左直拳右直拳年内，该市的自船上卸下商业界将全部的起功能的。，新工会全部的限度局限，如下会使有生机濒到来的城市的存货去化神速移动。况且倘若有若干极强的经济学的上的缘故也能领到这一坐果呢？敝又从经济学的的角度绝对地了这两组城市的使适应。率先，敝绝对地两组市民的可支配发展。，从这一绝对地本身去看，应当说，缺勤强有力的能阐明问题的泄漏可供应用的医疗保险。，从内在的可支配发展的角度来讲缺勤很强的能阐明问题的阐明一组城市的可支配发展呈现了使有生机。旁一种使适应无论因人的使有生机流入呢？人的使有生机流入如下鞭策房价的使飞起呢？敝同一成就了人的使适应，到一种声明二线城市，缺勤永恒的内在的的延续信息。，更要紧的是，柴纳常住人的信息时常是BAS。，不必然为了值当信赖的。，作为绝对地，敝关怀的是初等训练人的增长。，6-11岁1-6年级初等训练在校人数的增长，因初等训练生的等同是鉴于总数的，信息约简极高，同时敝设想在柴纳大中城市6-11岁的孩童设想责任是特殊的使适应应当都在训练，敝设想濒到来的城市会有宽大的人突入。，这些人突入的孩子在N，更要紧的是敝的初等训练退学率的改动。。设想每年老的家常的使定居在每一城市，什么时候没有活力的孩子。，什么时候孩子到处伦敦求学。，他对度数室的请求很高。，因而每一城市在校初等训练生人数的历史改动或许可以绝对地好的表明濒到来的城市刚需的改动趋向，濒到来的数额是进行的。，信息群众的很高。。
从这幅图中，敝要做两个要紧的遵守。，第每一要紧的遵守是从训练的先生等同。，两组城市经过缺勤系统性多样化。，设想有若干多种多样的。，范本组初等训练生等同增长镇定，即，房价下跌缓行的城市。，它的初等训练退学率增长更快。，它只销路全部的非常。。敝关怀的范本组是房价在下跌。，它的初等训练退学率并缺勤为了快增长。。因而敝腰槽发展。、人流入与公道销路，根本上可以脱掉非常的的能性，执意两个范本组房价下跌的聪明的多样化与经济学的做代理商或许是人做代理商有相干，脱掉了这种能性。。同时，重复投产的房地契商业界和使适应，敝可以在必然程度线上扣留呈现成绩的城市房地契商业界在供应层面上受到了更强的减轻，这种约束与底物经过应当有不成分的的相干。。这是敝到眼前为止做出的若干断定。。
况且，敝想与你们分享的瞬间个要紧断定是敝的遵守。，设想敝看一眼初等训练适龄人的增长，敝将便笺敝如今的臀部，2020点或晚些时分。，经过初等训练退学人数的增进来份量，敝有每一小的人额外津贴或每一小的人主峰。，替代的表达濒到来的主峰的方式是看历史信息。，让敝本身去看一眼柴纳初等训练生等同的增长使适应。，在这时这一增长使适应我以为给每人分享数个要紧的遵守。最初次要紧遵守是从1998到2013。，倘若在2014，在上来的15年摆布，柴纳的初等训练生等同，这表明了柴纳年老人鱼鳞的空投。，但是因人本身的小周而复始。，大略从2014年或许2015年开端来十年工夫柴纳初等训练人会重行回复增长，这一曲线上升斜率约为1%。，当高，低时，但在接决议并宣布的五到10年里，初等训练生的等同在C，这一增幅约为1%。。人观，敝在阅历若干简略的改动。，特殊要紧的是初等训练的长期的负增长。，但柴纳一线城市的先生等同却在不休增长。，随意在举国排序外面初等训练人数的增长都是消极性，又在柴纳一线城市初等训练在校人数的增长一向饲料4%甚至是5%绝对地走得快的增长，这种改动泄漏一线城市吸取了宽大的数字。，次要是年老劳工。，柴纳的年老劳动力极庞大的。、流入柴纳一线城市的资产极集合，一线城市的先生等同以极快的轰炸增长。，在5%的增长意味在14年内翻倍。，人趋向的这种改动是可以设想的。、学区住处销路非常，同时从人的趋向本身去看，这种趋向不太能以2020的轰炸完毕。。
柴纳二线城市合成绩成就，在2011年先前根本上是负增长，又2011年方式末期的在增长，设想在2012先发制人根本上是不增长或若干主动语态增长，这些主动语态的曲线上升斜率也很低。，又在2014年方式末期的，包含敝可以便笺的信息2015，二线城市初等训练生人数也有所增进。。换句话来讲，骋目2015和2015的来，敝便笺的将是什么使适应呢？敝便笺的率先是柴纳从举国的信息上本身去看初等训练在校人数常路堤回复增长的，与先前相形，它上来每年都是正数3%。、4%的增长，如今它又回到了1%的增长。，一线城市初等训练退学人数的增长，在二线城市，初等训练生的等同也有所增进。，而这一绝对地快的增长在必然程度线上濒被改动或许是曾经被改动适合包含对学区房在内的极刚性、销路开花植物，人观，这种销路能会持续一节工夫。。从微观的角度，人安排的被改动和微观上的绝对低效益，2014后微观程度空投，这比例人安排与房地契商业界、微观上非常平直地，在一种程度线上，不妨说它是相互的的抵触的。，银行家的职业商业界上绝对证实这一销路绝对地低的开腰槽，濒到来的系数是14。、十第五体组成的橄榄球队年相组合艺术品。，这种组合艺术品有助于不放心和解说房地契斑点。。
把这两个做代理商组合艺术品起来，让敝先从房地契商业界的总体总结开端。，第每一要紧的总结源自刚性销路。、人都市化什么的角度本身去看成绩，现实的上来很多年方式末期的柴纳的都市化和都市化对房地契商业界销路的鞭策前后缺勤干涸，前后是绝对动摇的声明，从初等训练I号对象看成绩，人安排和都市化鞭策了这一销路。，从人的角度本身去看来五年工夫或许更长的工夫外面它呈现了逐步激化和使有生机的神速移动，这种向前推和使有生机度一向表示为一种巨万的景象。，在来两年，在可预示：预言某事的来，二线城市将，二线城市奶妈养育的婴幼儿等同，这一增长使生根房地契商业界的根本销路。，近两年人安排的改动，这一神速移动或许还会有若干使有生机，更，濒到来的神速移动很能在SEC中使有生机一节工夫。。
在此上下文下，柴纳房地契商业界应当校正到必然程度线。，谷粒成绩是上市。，设想房地契可以经过更彻底的库存分解，证实这一主意的极要紧的能阐明问题的是反CORR的星力。。从敝刚要议论的能阐明问题的本身去看，这种腔调不必然是成立的。，反使腐烂对经济学的使焦虑发作了公平地的星力，但星力哪儿的话必然是负面的。，在过了一阵子，卓绝的表示是使有生机的去设法做到。，但从中长期的本身去看，使有生机了基准化稳定的进程。，照着，在反使腐烂城市，房地契商业界在新下跌的神速移动中要更下跌，回复神速移动中回复较快。从濒到来的角度来讲，开句玩戏谑，设想说来的房地契商业界正面临面临设法做到的成绩，鼎力助长不受反使腐烂星力的城市反腐倡廉任务。左直拳右直拳年后，房地契的库存成绩快要可以处理。，这自然是个戏谑。，又这一腔调从经济学的上本身去看成绩我以为刚要的能阐明问题的绝对地有区别的的告知敝柴纳的房地契商业界设想说到如今为止有若干城市曾经校正上来了，这是因它更彻底的贮存。，倚靠城市能还缺勤吃光校正。。
接决议并宣布，敝将对房地契商业界举行扼要的议论。，敝在这时便笺的是柴纳房地契贩卖的形式对照。，这从容的不放心。，平均数，房地契的新启动是高地同一时刻的。，能有数个根本滞后景象。，残忍的来说，应当有三个根本滞后。，但濒到来的残忍的值在每个周而复始轻蔑地多种多样的。。旁每一值当在意的是在2011年方式末期的的大少数工夫外面房地契商业界的新投产都谎言房地契商业界的贩卖下面的，绝对就，商业界已逐步进入库存神速移动。。没有活力的每一要紧的现实。，敝便笺，或许四年周而复始的时间的长短是不动摇的。，房地契商业界周而复始明显，或许在四年摆布的工夫内，它具有明显的周而复始性。。房地契商业界将聪明的脱离常轨的其使飞起趋向，明显的使乖戾也可以下坡路发作。。让敝看一眼再度的房地契贩卖周而复始。，眼前，房地契贩卖面积的增长根本上在V。，提出房地契商业界贩卖面积的增长，眼前曾经回复到银行家的职业危机完毕方式末期的房地契贩卖面积历史开快车动摇区间的下限在附近的，从多种多样的的角度留意濒到来的成绩，从周而复始的角度本身去看成绩，敝如今所便笺的为了高的每一房地契贩卖面积的开快车应当是很难饲料的，这无性能的花太长工夫。，或许曾经开端了。，或许两到学期就无性能的开端了。，又一旦它开端，它就应当低洼的它的头。，从历史的塑造本身去看，一旦你低洼的头，它就会，这种低迷只表明了房地契商业界的周而复始性动摇。，哪儿的话必然代表中长期的的要紧改动。，它可以表明房地契本身的短期改动到更大的改动。，但过了一阵子的转机点应当很快就可以便笺。，设想敝还缺勤便笺它，敝很快就会便笺它。，一旦它开端跌倒，延续四分染色体使驻扎空投，从历史信息的动摇敝可以看出，应当是极拮据的。。
某一人筹集了濒到来的视点。，在历史中，房地契商业界的顶部和欢呼都是不成分的贯的。，从在历史中看，这种视点应当是无效的。，从如今起，敝看不到诸非常友好亲密类钱币紧缩保险单。，敝不应当便笺在当年残冬腊月前甚至在钱币紧缩。。从濒到来的遵守中，很多人觉得房地契商业界无性能的，或许决议并宣布的很细微，就我个体就，我疑心濒到来的断定。，就个体就，我以为绑钱币更有能适合触媒剂。，它助长或催化房地契贩卖增长的下坡路转机。，但倘若缺勤钱币紧缩，房地契的贩卖面积或早或晚会空投。，一旦你包工头低决议并宣布，它必然会陷得很深。，钥匙的缘故是敝信任有每一内在的趋向。，从长远本身去看，房地契商业界掌握非常的走势。，或许这一趋向是贩卖额增进了2%。，或许这一趋向是贩卖额增进了5%。，但从长远本身去看，应当有一种趋向。，当房地契商业界的贩卖逐步脱离常轨的这一趋向时，这将是每一极非常的趋向交换神速移动。，在趋向回归的神速移动中，它抵消了先头的使乖戾。，一旦回归趋向，这不得不会回到趋向的修整。，它必然脱离常轨的趋向下坡路。，离它远的。，绝对偏差趋向下坡路，它抵消了趋向上的脱离常轨的。，在长期的外面环绕每一趋向极大的动摇，又当它使飞起到远离趋向的时分，它也下得很深。。敝如今便笺的是房地契贩卖面积也在增长。，眼前的增长程度太高，同时这种增长程度持续爬了五石英。，从濒到来的意思上讲，要阅历每一下坡路的神速移动无性能的花太长工夫。，对吸取有很深的住处。，我个体以为眼前的趋向能在0到5经过。，如今曲线上升斜率超越30%，因而敝说，一旦敝开端下坡路校正。，增长的顺流地趋向应当是深入的。。
设想重复投产的使适应本身去看，普通而言，在上来的11年里，新的草创交易曾经超越了贩卖额。，表明了房地契商业界打中库存分解神速移动，新的草创交易也会空投。，新的创业公司能会跌得更深。。为什么你以为新的工会全部的使变质？，敝以为房地契库存退伍的神速移动有，或许有在某种程度上的城市还缺勤终结。。什么留意新投产的使适应呢？什么留意存货的使适应呢？敝去甲意识房地契商业界有理的存货信息什么可以流行，房地契商业界的信息出场不变的很杂乱。，彼此反驳。，从验尸的角度本身去看，许少信息能不为了可承受的。。在这时敝设想了一组信息，敝以为信息去甲值当信赖的。，但敝以为这能对趋向有必然的星力。。敝用这种方式精确地解释和计算信息。，敝每年重复的构造面积中扣除的量贩卖面积。，一旦卖掉，它就被裁员了。，因而敝每年重复的构造面积中减去贩卖面积。，就腰槽了管道外面每年贩卖面积的改动使适应。从总数角度来讲，敝所意识的责任一切的新建的房地契球都是SaleAB。，拿 … 来说，它包含每一飞机库。、属性婚配、学前班等。，它们中缺勤每一是俏销的。，照着，贩卖面积和新建构造面积不克不及一一对应。，若干体验系数以为新投产面积打中80%是可以贩卖的，因而敝把新投产面积乘以8，什么时候与贩卖区有所多种多样的，蓝虚线，倘若这条虚线去甲必然值当信赖的。，它能经常无性能的被出售后，它就开端了。，或许在书上不变的自备，终极的，房地契交易以长期的其展览品的版式有效。，因而这不必然是极正确的信息。。但粗略估量，11年、在上来的12年里，房地契存量曾经储备起来了。，11岁、12、近13年来，我国房地契商业界聪明的储备。，敝也能便笺在2015年房地契商业界阅历了必然的存货去化，但当年，房地契商业界打中库存去工业界化有，从这些信息，更11、12、13年节俭，而在上来两年中，库存空投的使适应，更大的能性是房地契商业界的库存是，商业界依然销路每一去库存的神速移动。，另外的，几乎驾驶员的可以经过反腐财富来处理。，另外的，经过经济学的媒质。，新的构造面积销路更深的空投。，并长期的停留在欢呼处理它。。贩卖面积在使有生机，新区达到在衰亡，照着，在有规律的神速移动中很难让库存空投。，从房地契本身的短期动摇，敝如今能方式每一短期贩卖区的高峰。，敝无性能的花很长工夫就能便笺贩卖额的走得快空投。，它能不销路钱币紧缩开端。，贩卖区域仓促的呈现了大幅空投。，这种空投将持续很长一节工夫。，同时它会走得更深。。
认真说房地契商业界的库存退伍，或许有更聪明的的压力。，新建筑风格球应当有必然程度线的空投。，它在欢呼持续很长一节工夫。，在濒到来的意思上来讲敝如今在便笺的投产面积的使飞起，在必然程度线上便笺销路工业界的痊愈等。，应当说，它们是不成持续的。，而在贩卖球，濒到来的转机点应当是极极力主张的的。，从开端的角度本身去看，它无性能的持续太久。。这是从房地契的角度本身去看的。。
生产性能过剩成绩
接着决议并宣布敝议论当年瞬间个热点成绩是生产性能过剩成绩，生产性能过剩的成绩曾经极为议论过。，又敝缺勤便笺极沉重的的用定量的媒质测生产性能过剩，这很使惊奇。，用环绕值当信赖的的经济学的对象举行计量和定量辨析。，这种成就如同哪儿的话特殊要紧。，在这时，敝想筹集若干敝的辨析。，与每人来分享。敝以为生产性能过剩的谷粒应战是减轻生产性能过剩。，设想每个交易有益都罚款，敝信任缺勤生产性能过剩。，或许说这种生产性能过剩在经济学的上缺勤意思。，敝以为生产性能过剩经济学的意思钥匙的一些躺在它使得邀请内的有益受到了系统性的减轻。从濒到来的角度本身去看，敝应用两个对象来进行视察有益性能。，每一对象是ROA。，每一是工业界总利钱率。，敝率先计算每一邀请从2011年方式末期的长期的的ROA使适应或许长期的毛利钱率使适应，长期的历史残忍的值，敝重现计算2013年到2015年这些邀请交易的有益残忍的使适应，因13年后，该邀请的猛涨开端空投。。敝把上来三年每一邀请的有益与它长期的历史残忍的值上等的每一差，让敝看一眼使乖戾。，让敝本身去看一眼上来几年的每一邀请的发展使乖戾。，这是用毛利和ROA来份量的。，让敝在二维图上举行。，在这张二维绘制天体图上，正确的越大，德林就越大。，即，在这幅图中，第每一象限是开腰槽。，因而鉴于濒到来的对象的精确地解释，设想每一邀请的有益性能聪明的下面的长期的，同时在两个维度上都明显的下面的长期的历史平均数，敝以为这些工业界极利于可图。，敝以为这些邀请在严肃的的生产性能过剩。，从濒到来的角度本身去看，敝渗透出数个生产性能过剩的邀请。，这种渗透跟每人拍头脑的坐果是绝对地方式的，特殊集中使承受压力向前移来的钢铁和煤块交易同样绝对地方式的，它次要包含若干敝在这时列出的。，工业界连锁店或旅馆系列的事物，次要是工业界金属、铁三素组工业界链与煤炭碳工业界链，更在这些工业界链的中上流，在几乎倚靠邀请中，从投下的的角度本身去看，开腰槽成绩。，又与长期的历史平均数的绝对偏差缺勤为了明显，也能有必然程度线的生产性能过剩。，但它不相似的敝的工业界为了集合。、这是极严肃的的。。
把这些邀请在微观上做每一简略的表述，从工业界增进值、就事、纳税的、和将存入银行义务这些角度本身去看成绩，这些邀请占全体经济学的的使成比例大略在10%-20%经过，有若干对象方式10%，譬如纳税的，旁若干对象方式20%，譬如义务，旁若干对象大略在15%，譬如就事占全体经济学的产出的使成比例，这些邀请占全体经济学的的体量大数来讲占1/7。又这些邀请没有活力的每一要紧的特色，濒到来的要紧的特色我过一会将会促进跟每人议论。濒到来的邀请没有活力的若干特色，在这些邀请中，国家资产占T资产的鱼鳞，拿 … 来说，煤炭和复写纸工业界或炼钢业界，濒到来的邀请内心外面的国家资产占了全体邀请总资产的使成比例在50%或许是略多若干。
这些工业界集合在哪里？敝书房在C天体图上用光指引它，并责任说倚靠地面缺勤生产性能过剩。，敝便笺，其实，缺勤特殊聪明的的生产性能过剩。，福建去甲必然很严肃的。，生产性能过剩应当说从柴纳东西南北都有，但它绝对集合在柴纳中部地面。、华北区域及其在必然程度线上的柴纳西南，又更要紧的是集合在柴纳的中部地面和华北，特殊要紧的是集合在北京的旧称的外围，山东、河南、河北、内蒙古、山西、陕西、辽宁极严肃的。，根本上，它都在北京的旧称四周。，照着，集中领唱者的压力是巨万的。，但在上海，浙江责任为了严肃的，去广东，广东及其外围地面的成绩应当是明显的。，别处的成绩绝对地小。。
这些成绩都是对生产性能过剩成绩的每一提出异议性的总数，敝接着决议并宣布还要与每人使承受压力议论的两个成绩是为什么会有这是极严肃的的。的生产性能过剩。让敝本身去看每一对象。，这项成就从横断面的角度留意濒到来的成绩。，敝从两个维度成就成绩，在第每一维度中，敝成就了国家资产在DIF打中使成比例。，比例邀请国家资产使成比例仅为20%，有些70%，在铅直轴上，敝成就了民主党的象征总及于经过的使乖戾。，敝可以便笺这时的总数信息。，从横断面本身去看，敝可以便笺它超越30%。，即，敝便笺了很强的总数坐果。，每一邀请的内阁本钱越多，有益的更坏越严肃的，内阁本钱越少。，发展的更坏。在总数上敝率先便笺了每一坐果是每一邀请设想内阁本钱越集合，为了濒到来的邀请有益受到的减轻就越大，设想每一邀请现实的缺勤内阁本钱，濒到来的邀请有益受到的减轻全体来看来讲是很细微的。
让敝本身去看一眼瞬间个维度。，铅直轴上的瞬间个维度依然是对工业界E的约束。，敝改动了程度轴上的每一理事。，在工业界中赚钱至多的是使乖戾。，即，设想每一邀请在顶端赚更多的钱。，它在欢呼废物金犊。。这是个戏谑。，我便笺了一份名为《灵魂的爱》的成就流言蜚语。，有很多人遭受伤害。，敝也想看一眼相似的机制，以动摇的印度。，在猛涨的顶端赚更多的钱，在猛涨的欢呼废物金犊，敝便笺有总数学意思的坐果。，其解说力方式30%。，绝对就，这同样每一更有意思的坐果。。设想你把这两个坐果组合艺术品起来，组合艺术品两个解说的维度，它可以解说大略50%的部门信息。。换句话来讲，柴纳的生产性能过剩成绩在必然程度线上是每一周而复始性的景象，是因在经济学的景气周而复始使飞起的时分，在顶部有一比例邀请太赚钱，引进了太多的本钱，照着，在欢呼，生产性能过剩更为严肃的。，但不计这种有规律的的周而复始性动摇，它也能更要紧。，从解说性能上来讲它也能更要紧。每一缘故是因一比例邀请在着国有交易和内阁本钱超重的集合的景象，国有交易集合与内阁本钱集合，缘故是内阁本钱过于集合在每一印度洋。，它障碍了商业界有规律的的结算神速移动。，设想每一邀请有益空投、生产性能过剩，民办交易倒闭，周而复始性意思上的商业界调解，又国有交易的宽大到处经济学的景气欢呼的时分它会门厅敬意内阁官员表示愿意杂多的各样的证实，他会忠诚的地幸存者向前。，这一神速移动极大地障碍了商业界和自然环境的无意识的制约。，因有很多国有交易。，它极大地障碍了MA的无意识的调解和无秩序地累积神速移动。，照着，生产性能过剩的成绩将越来越严肃的。。
促进证实这一视点，敝成就了数个具有典型的的邀请。。每人都意识，柴纳的生产性能过剩成绩绝对来说很要紧。，敝把重工业界链打中一切的交易都向前移来。，掉进两组，一组是敝唯一的议论过的生产性能过剩的邀请。，一组是倚靠邀请。，一组是黑色的。、虚饰的、煤块，另每一群体是倚靠邀请。。，让敝绝对地一下这两组。，最初，从容的意识总利钱率和总资产。，这从容的不放心。，因它生产性能严肃的过剩，照着，毛利钱率和总资产大幅空投。。但就恶劣的就，就事增值价值、使焦虑着的使适应纳税的两个对象的讨论，这两组邀请形式对照是几乎的。把切成块了重化学工程邀请的上流和中部地面工业界，经济学的巨大几乎。，此外没有活力的每一明显的特色，内阁本钱在这些邀请打中使成比例大于正常，而在不为了严肃的的邀请内阁本钱的占比但是17%。基础设施也平均。、房地契执意非常的的中上流，到一种声明绝对地范本组，其有益性能多少不等同一的。，国家资产残忍的占有率为17%。，要小的多。它绝对地了数个特派的邀请。，拿 … 来说，黑色。、虚饰的金属与化学工程，黑人和虚饰的人种无疑更为严肃的。，但就经济学的恶劣的就，化工界一些去甲小。，在某一对象中，化工界能比黑色更大，化工界比虚饰的工业界大得多。，它比黑色要大一些。，又，化学工程邀请开腰槽空投的缘故有些人更坏。，黑色50%，色彩多，虚饰的内阁本钱使成比例下面的黑色，ROA轻蔑地空投，内阁本钱在化学工程邀请的比要紧小得多，照着，其进项空投眼界要小得多。。
这是敝邀请的视点。，从全体的角度，从多种多样的维度看成绩，敝要重读的收场白是，柴纳的生产性能过剩是周而复始性的。，同时，它此外一种安排性景象。，它的未完成的表明是宽大声明的在。，在经济学的衰退和开腰槽空投的神速移动中，民办交易生产性能走得快结束当日广播，但国有交易在这一神速移动中全部的拮据。，这使得生产性能过剩的成绩全部的严肃的。。内阁本钱的在障碍了商业界清算的稳定的进程，是因内阁本钱在经济学的上特殊要紧吗？FR、纳税的、这是不真实的增值价值等。，他们思索交纳税的款的鱼鳞。、占就事增值价值的使成比例一些都不多，这如同很大程度线上是因它们是国有交易。。国有交易也有几乎优良案件。，但就恶劣的就确凿有些国有交易不为了靠谱，让党政消遣。在敝的辨析中，敝想说的是，缺勤为了多的国有交易。，生产性能过剩不销路党政不放心，商业界机制可以完整无意识的举行开幕典礼。，但鉴于为大家所周知的缘故，国有交易的在非常障碍了国有交易的开展。。
敝从总程度本身去留意濒到来的成绩。，生产性能过剩受到合意的人价钱控制的制约。，未完成的的表示是交易的合意的人不克不及是S，官价大眼界空投。，因而合意的人价钱受到了减轻和这些减轻的缓和在必然程度线上能表明生产性能过剩的空出神速移动，不外，没有活力的倚靠做代理商销路思索。，这时敝将遵守柴纳工业界PRIC的环对环动摇。，相同环对环动摇是本月除前每一月。，因而它是每一极处于优势和实时的静态对象。。每一特色是工业界合意的人的环对价，它包含但不限于存货摇摆，包含内阁非常时分对经济学的的若干短周而复始使开始功能什么的，都形式了这些信息的湍动。敝设想疏忽这些短期的湍动看成绩，敝便笺工业界品价钱有两轮下跌，从2011年3月开端的最初轮下跌、从四月开端，最严肃的的是到2012年中期。，或许稍晚一些，直到2013上半载，大略两年摆布，工业界品的价钱曾经很高了。，这一空投无疑与事先的微观调控涉及。，这种空投表露了生产性能过剩的成绩。。
但在2013后半时到2014上半载，近年来，工业界价钱遍及干劲动摇。，工业界交易开腰槽开端上升，从稍许地的对象看交易固定的使用，换句话来讲在2014年8月工业界的成绩根本上曾经处理，又2014年8月方式末期的工业界品价钱再次阅历了每一火性子的下跌，这一空投的比例直到上年8月的octanol 辛醇才动摇决议并宣布。，这种急剧空投大略花了年工夫。，这种急剧下跌再次领到公司E的严肃的更坏。，再次，形式了交易固定使用率的空投。，生产性能过剩成绩又一次导致或极大地杰出的摆脱。。
为什么会有为了大的下跌？开端时敝有若干提示。，有几乎能的缘故。，但毫无疑问每一很要紧的缘故执意内阁行动在2014年8月方式末期的发作了绝对地大的改动，表示为反使腐烂，几乎敬意内阁官员对经济学的开展的热心一向是，鉴于贮藏所环绕证明的星力，内阁发展也大幅空投。，就是说，14年8月的空投与GOV不成分的互插。，对证实的销路曾经分裂或沦陷悬崖。，濒到来的下滑形式了工业界品价钱极大的下跌，这种空投领到了交易进项的更坏和交易开腰槽率的空投。。从商品进步的和敝这时便笺的工业界品价钱本身去看，根本上，它直到上年8月到octanol 辛醇才动摇决议并宣布。，这是对历史信息的扼要回忆。。
成绩来了，从上年octanol 辛醇到当年febrero二月，现实的经济学的的总销路并缺勤聪明的的回复，当年3月总销路的脉冲性痊愈。，从上年octanol 辛醇到当年febrero二月，总销路缺勤上升。，又工业界品的数个根本上动摇决议并宣布，在商品进步的商业界看欢呼同样11年、十febrero二月呈现，什么时候商业界开端向上斜面。。在这四分染色体月或第五月缺勤聪明的的销路使开始功能。，为什么全体工业界品的数个开端动摇决议并宣布呢？工业界品价钱动摇决议并宣布也表示为当年一使驻扎工业界交易环比呈现抓住更好，为什么会发作这种改动？钥匙是要面临袭击的销路。，比例交易自愿辞职民办交易A区，合意的人的价钱开端动摇决议并宣布，合意的人价钱的动摇也表示为依然在活着的交易它的毛利钱率开端呈现必然程度线的向前推的价值，因而再度的案件也泄漏，民办交易可以辞职，设想濒到来的神速移动在某一地面特殊大，这一球次要集合在内阁本钱球。，上年novum新的方式末期的，行政机关做出了每一苦楚的决议。，处理生产性能过剩成绩的钥匙道路经过是结束当日广播PRO。，集中振奋精神结束当日广播生产性能的成就，工业界品价钱的决定、这是对主要产品商品价钱的巨万使开始功能。，到眼前为止，使开始功能财富仍在持续。。或许很多人包含在创作者或许都缺勤想到的是在商业界无意识的的去生产性能和内阁经过行政媒质去除过剩邀请生产性能的神速移动到站的，行军，内阁同时拿来公有经济使开始功能为设计情节。，内阁曾经启动了公有经济使开始功能为设计情节。，它也使开始功能了商业界对经济学的的使开始功能。、商业界销路极给人以希望的期待，这种期待也降水库存校正。，期待和激发的微观校正，在微观上形式了工业界品价钱急剧的退票，形式了商品价钱极急剧的退票，在3月、4月甚至5月这些退票眼界都特殊大。敝从这时看工业界品价钱，在那数个月外面工业界品退票眼界是2011年方式末期的缺勤过的，在供应端，商业界打中有规律的库存使沮丧，在销路层面上内阁误的使开始功能了房地契，它也在销路期待程度上生利了每一极大的使开始功能。，协同形式了商业界在价钱层面上极端猛烈的退票。
接决议并宣布，更要紧的是敝从学期到六岁月。，这种塑造将什么开展？敝以为敝应当从濒到来的角度本身去留意它。，敝有信心内阁显性的的性能堕落神速移动，商业界显性的的生产性能辨析神速移动根本吃光。，或许当年会差不多有若干。，但上年内阁领唱者的性能空投是不敷的。，它从当年行军开端。，它应当在当年的可预示：预言某事的未来持续向前。。敝便笺了3月销路的痊愈。，拜见基础设施、房地契商业界的回复，可是位于正中的有若干小的动摇。，或许敝如今便笺的是销路痊愈。，或许还能再持续两个月、学期甚至四分染色体月，又让敝如果它持续到当年octanol 辛醇。，在来，敝将便笺销路再次空投。，甚至更大眼界的销路空投再次呈现。。从濒到来的意思上说，敝如今正是每一绝对短的短暂的和谐时间期。，从销路的角度来讲行军对销路的使开始功能和房地契商业界的回复依然在持续使飞起或许是持续起功能的神速移动，同时，供应的空投普通是有规律的的。，照着，工业界合意的人的价钱、对商品的价钱对周而复始性邀请的有益都形式了绝对地利于的使开始功能，但跟随工夫的使进化。，大略学期后，至多六岁月后。，或许不超越六岁月。，跟随内阁本钱安排的被改动和衰败，从房地契商业界走向衰退，从什么时候起敝便笺的是，一小眼面，供应能堕落。，一小眼面有益也会空投，再次领到价钱下跌，有益性能更坏，但在濒到来的转机点先发制人，敝是每一绝对利于的阶段。。这一阶段对工业界合意的人价钱的星力、对交易有益的星力是什么呢？我个体的猜度是在来三四分染色体月的工夫外面敝如今便笺的工业界品价钱在调头下坡路，又在零轴在附近的会有每一小的振荡。，或许略高于0轴。，或许轻轻地低一些。，从价钱和开腰槽的角度看，生产性能过剩的成绩是，它的巨大责任为了激烈和未完成的。。主要产品商品价钱不变的腰槽鼎力证实。，它如同并缺勤非常友好亲密非常的使飞起螺旋状物。，但它在来腰槽了鼎力证实。，关怀周而复始性开腰槽及互插短板走势，有能扣留非常的的塑造，在有益性能小眼面，但来，跟随新的房地契达到的衰败，跟随内阁使开始功能保险单的衰败，敝将便笺销路空投。，再过一节工夫，敝就会便笺工业界品的价钱下跌。，寻觅新的欢呼，濒到来的欢呼或许不相似的上年后半时为了深，或许不相似的2015上半载为了深。，但它应当是每一更聪明的的欢呼。，再次形式欢呼，在来的欢呼，敝不意识要花多长工夫来解决它。，在历史中，服侍的话曾经持续了两年多。，一篇短篇小说要持续年。，但在未来，当欢呼被重组和吃光时，很有能。。
在2013后半时，敝便笺了工业界价钱的欢呼。，14年后半时、15年后半时有每一欢呼，15年更深，或许在2011年后半时再次便笺工业界品价钱有益的欢呼，敝不意识欢呼有多深。，但在17年上半载的欢呼，一旦吃光。，经过生产性能去化，我个体信任周而复始性的空投力气所形式的生产性能过剩越来越更坏的神速移动或许就根本上完毕了，这一断定在很多不决定性。，因这是每一极微小的的来的断定。，又从商业界力气有规律的举行所发动的存货去化神速移动，从这些力气，从二级CI房地契商业界校正神速移动看，如今生产性能过剩毫无疑问一小眼面很严肃的，另一小眼面，它同样在每一现实的处理神速移动中。，在现实处理神速移动中，依然会呈现销路动摇。，这泄漏商品商业界对提出的汇率哪儿的话郁郁寡欢。，但认真说来销路会空投，敝能会有另每一空投趋向。，但下肥胖的经济学的衰退能是终极欢呼的斑点。，就是说，敝正是最有性能堕落的时间。，但这一时间最拮据的时间是不超越年的工夫。，濒到来的成绩曾经腰槽了很大的处理。。设想行政机关真的坚决经过，到一种声明民办交易来说，我以为濒到来的成绩曾经根本处理了。。
符号将存入银行
接决议并宣布，我将花一些工夫议论财政体制。，简明的议论。敝意识或许从04开端、05年开端柴纳逐步开展成每一在将存入银行系统表外，开端开展成符号将存入银行，长期的方式末期的符号将存入银行的开展，应当说，它的每一开展神速移动在一种程度线上是不在的。，将存入银行用他们的钱交易公司票据、内阁债、倚靠基准公司债券，在一种程度线上，它相似于资产施行事情。，可是它受到控制，其财务主管准绳等小眼面在必然的多样化。，从濒到来的角度本身去看，这如同是每一绝对有规律的的神速移动。。但从10年、十年后，符号将存入银行阅历了轰炸式增长。，钥匙做代理商是对非标资产的宽大销路。，鉴于微观调控、鉴于调解做代理商，敬意融资平台包含宽大房地契交易，将存入银行资产义务表上无法目录有规律的的融资销路。，但他们可以，或将，或商业界以为他们可以惩罚高的的利钱R，在这种使适应下，符号将存入银行曾经功劳了几乎合意的人给MEE。，符号将存入银行在使订婚中入伙宽大资产、覆盖内阁融资平台，并经过内阁将存入银行许可证等做代理商流行极高的，这一利钱率可以以为非常的高于将存入银行表内存款的利钱率，因濒到来的做代理商的星力。，鉴于非基准销路的使飞起，符号将存入银行阅历了轰炸式增长，这一销路站在事先本身去看应当被期望可以不放心的。
又在这时敝想议论的是2014年晚些时分方式末期的非标的销路呈现了大眼界的紧缩，一小眼面，行政机关对LOC执行了几乎限度局限。，在几乎敬意，前任的的负债曾经被改动为敬意内阁官员。，房地契融资销路也因校正O而大幅空投，补充经济学的的功能、经济学的的低迷，非基准销路大幅空投，同时，鉴于将存入银行接管的放宽，因而有一比例融资销路也开端转变到将存入银行表内，在濒到来的微观做代理商的星力下，敝在濒到来的表格上便笺的是，必然程度线上，融资销路。，在上来的两年里敝曾经便笺，在交通小眼面，每年新增的销路量是多少？，但在上来的两年里，它阅历了每一极大的空投。，这一急剧空投也体如今禁令的向上覆盖上。，将存入银行在非标资产商业界上的使展开从先前的27%，从2013年的27%下垂度到上年后半时但是16%，如今濒到来的鱼鳞能非常使沮丧了。。但在非常的的上下文下，每一符合逻辑的演绎是宽大的银行家的职业本钱被覆盖。，因非标资产可以惩罚很高的进项。，如今对非标资产的销路曾经使溶解为液体。，因而银行家的职业合意的人不克不及惩罚高利钱率。，银行家的职业商业界增长应减轻，因商业界不克不及惩罚高利钱率。。但敝便笺的是，随意非常友好亲密，随意散热片使溶解为液体了。，银行家的职业商业界惩罚不起非常友好亲密高的利钱率，但银行家的职业本钱持续轰炸式增长。，甚至理财商业界巨大的增长比2013年先发制人的增长轰炸要更快。
银行家的职业商业界持续高速公路增长，让敝本身去看一眼银行家的职业商业界的利钱率。，财神施行合意的人的利钱率，它确凿有若干空投。，但空投轰炸一向很慢。，到眼前为止一向很慢。。设想敝绝对地它们就显得尤为要紧。，设想敝把理财合意的人的利钱率与按期存款的利钱率和将存入同业往来学期的回购利钱率去做每一形式对照，敝便笺一向到当年的1月理财合意的人与学期按期存款的利差还在拉长说，同时，银行家的职业合意的人与学期经过的使遗传，一小眼面，将存入银行可以有效的非标高利钱率资产，一小眼面，资产流入银行家的职业商业界持续，甚至比先前更快。。将存入银行缺勤为了高的利钱率。，银行家的职业合意的人的及于率应当空投。，但财神施行合意的人的及于率空投极缓行。，相到一种声明竞争本钱应用，它的利差在拉长说。，将存入银行有多少的财富去流行和饲料为了高的利钱率呢？将存入银行能变出多少的敏捷手法去到为了高的利钱率呢？从信誉债、利钱率负债、将存入相信在增进。，利钱率下很慢。，此外，其利钱率与倚靠基准利钱率相形在拉长说。，这些利差仍在2016年1月拉长说。，将存入银行改动了什么利钱率来扣留利钱率为了高？
敝以为将存入银行曾经改动了三个敏捷手法。，银行家的职业商业界非标景象的使溶解为液体，在商业界锁定的上下文下，全部的起功能的的TH，敝以为濒到来的商业界曾经改动了三个敏捷手法游戏。，第每一敏捷手法是术语上的错配，从在历史中看，它如今包含了宽大的资产。，短期融资资产与长期的应用资产扶垛。，更，若干长期的本钱应用还缺勤文件、协议等失效。，这些长期的应用的资产可以惩罚高的的利钱率。，先前的长期的非标或长期的公司债券享受绝对较高的，但它应用的是短期存款。、短期银行家的职业合意的人证实，有效文件、协议等失效日计算利钱率，因而它的利钱率绝对较高，同时绝对较长。，责任净值。，代替的是有效的逝世。，这种方式准绳上挖掘壕沟了前伙伴的恩泽。，先前理财合意的人的有效者应当享非常进项在本钱评价的准绳上被来的理财持大人物一切的了，这是每一要紧的敏捷手法。，又濒到来的要紧的敏捷手法绝对不可能阐明在14年9月到15长年累月终这一利差变的要紧现实，这是将存入银邀请的第每一奇观。。
将存入银邀请的瞬间个奇观，经大于正常巨大杠杆增进进项，拿 … 来说，在信誉公司债券商业界，很多杠杆被加到增量中。，将短期、低本钱基金与绝对应的信用商业界相组合艺术品，如下向前推本身的发展。在更早的时分经过把一比例资产经过两轮商业界出借券商，归功于和往外舀水买卖球，可以流行绝对极高的、应用风险绝对较低的基金，同样他向前推进项率的方式，敝以为，这种方式是经过增长杠杆来形式的。。
第三种方式是增进本身的风险敞开的。，输出每一绝对疏远的的音节，先前缺勤输出过，忍得住和承受高的的风险形式本身的恩泽。就是说，在非标资产空投的上下文下，将存入银行持续饲料或向前推合意的人及于率，它的谷粒是向前推其固非常风险程度。，这种高利钱率被以为是刚性的银行家的职业反流。，非常友好亲密高的无风险利钱率，终极的处理方案是将存入银行将系统表露于高的的内心R。，这种内在风险次要是液体风险。、信誉风险、杠杆风险与杂多的错配风险，长期的应用宽大短期资产，它必不成少的事物是液体的风险。，又这些信誉风险从表面上本身去看经过绝对地高的进项率给持大人物接来了高的的恩泽，但这也使得系统抓住越来越不动摇。、风险增进的声明，为了扣留绝对高的及于率，这一机构如同使我国银行家的职业举行开幕典礼绝对地起功能的。，这些银行家的职业举行开幕典礼不必然恶行。。拿 … 来说，它在两轮商业界上极有袭击性。，包含眼前宽大的外包球，也有极大的SOP，富产的了银行家的职业合意的人的拽紧或扯紧，向前推商业界竟争能力和液体，责任一切的的都是坏的。，但几乎银行家的职业举行开幕典礼经过增进潜力来向前推及于。，跟随风险敞开的的拉长说，越来越适合严肃的的系统性风险。
这一系统的软弱性依我看来在若干情形下这种软弱性是不言而喻的，在替代的使适应下，它的软弱性还不太有区别的。，但这也极使成为一体不放心。，因非常的的缘故在这时敝议论符号将存入银行的成绩，在极极小概率的使适应下或许是在来的某个时分一旦呈现了钱币紧缩或许是汇率层面上呈现了若干非常的动摇，形式宽大本钱外逃。，系统会分裂。，严肃的失配，系统会分裂。，在钱币紧缩或主动喷出的小概率使适应下，内阁什么也救没完没了。，钱币紧缩或主动航班是个成绩。，但分裂将极大地加深责骂力的破坏力。，眼前这种风险依然遥不成及。，又，该系统缺勤采用若干财富来施行它。，设想未来十足大，这将使全体经济学的极不动摇。。在必然程度线上2013年的钱荒执意对这一系统的压力考验，2013钱币缺点的开展非常友好亲密讨厌的，非常若干决策者的预料，要紧的缘故是他缺勤预示：预言某事到符号B的反照。，事先缺勤货币贬值。，缺勤倚靠成绩了。，钱币紧缩可以很快处理，又如今濒到来的系统比什么时候大了。，我以为它能更软弱。，但这种风险无性能的很快形式。。或许有若干真正的风险。其实，在这小眼面有很多议论。，又，随意商业界上有很多议论。，让风险不相似的似的为了大。，但仍值当策略。，这是信誉失约的风险。。
敝可以在这张绘制天体图上便笺，上来年摆布，一小眼面，E、交易进项更坏、交易的现实失约事情聪明的增加。，另一小眼面，信用风险商业界在急剧空投。，一小眼面，交易失约，从表面上看，这两种景象经过在反驳。，它本身就吸取了信用失约的风险。，但至多在过了一阵子扣留较高的进项率。，但如今面临面临的应战和成绩躺在信用失约风险不休使飞起。，小额信用失约风险也可以经过清算来吸取。，又一旦失约的风险很高，非常的就非常了某个穿透点。，使银行家的职业合意的人不克不及准时足额向客户惩罚，有能导致恐慌，这催化液体风险。，倚靠风险和液体风险的相互的功能能领到某一风险。，我同意敝依然有些人远离濒到来的风险。，交易开腰槽、失约事情发作，在这一些上，敝越来越方式这一些。，而责任离濒到来的转机点越来越远。来小概率的风险是鉴于德福的使遗传。，跳告警，形式绝对地大的银行家的职业责骂相似于股市灾荒，2013，敝阅历了资产缺点。，2015，敝阅历了到处股市灾荒。，敝会在来两年内阅历负债吗？敝等着看。。回到搜狐，检查更多
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